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（報告出品方/分析師：國元證券 鄧暉 朱宇昊）
1.延續(xù)名酒榮耀江伴，傳承濃香經典
1.1 濃香鼻祖楔撩，傳承經典
濃香鼻祖，四百年窖池傳承經典踢臀。
瀘州老窖發(fā)源于中國酒城四川瀘州焙番，其釀制技藝始于秦漢，經元明清三朝創(chuàng)制、定型缔御、成熟抬闷，持續(xù)傳承六百九十余年，是濃香白酒的典型代表耕突，有“濃香鼻祖笤成、酒中泰斗”的美譽。
公司淵源始于明清36家古釀酒作坊有勾，擁有始建于明萬歷年間的國寶窖池群疹启，至今已使用440余年，老窖池支撐了公司優(yōu)異的產品品質和深厚的文化底蘊蔼卡。瀘州老窖曾蟬聯(lián)五屆全國評酒會“中國名酒”稱號。1994年瀘州老窖酒廠完成股份制改制挣磨，同年5月在深交所成功上市雇逞。
1.2 延續(xù)名酒榮耀，發(fā)展再上新臺階
核心單品營收破百億茁裙，公司發(fā)展再上新臺階塘砸。
回顧公司70年的發(fā)展歷程，雖有曲折晤锥，但公司管理層面對外界環(huán)境變化肺沃，始終能及時調整方向。2019年公司核心大單品國窖1573終端銷售規(guī)模破百億鬼浮，2021年公司營收突破兩百億大關樱猬，發(fā)展邁上新臺階。
1）1989年以前：酒中泰斗全头，市場份額遙遙領先肛巫。
瀘州老窖于1952年在第一屆全國評酒會入選“四大名酒”，接著于1963咽露、1978衅惠、1983、1989年連續(xù)五屆獲得“中國名酒”稱號者只。1959年哗饭，瀘州老窖出版了中國第一本釀酒教科書《瀘州老窖大曲酒》；1988年蔑懈，創(chuàng)立中國第一所釀酒技校琉阱，當年瀘州老窖年產量約為四川省郎酒、劍南春唉堪、五糧液模聋、全興四個名酒廠之和，是名副其實的酒中泰斗唠亚、行業(yè)領頭链方。
2）1989-2000：名酒變民酒持痰，錯失高端白酒市場定價權。
1988年7月祟蚀，國家對名酒價格的管控放開工窍，酒類銷售逐漸市場化。這一階段前酿，與茅臺患雏、五糧液等品牌堅持高端路線不同，瀘州老窖選擇了走“大眾路線”罢维，名酒變民酒牌柄，主動降價以求規(guī)模的擴張忆和，但也因此錯失高端白酒市場定價權。
3）2001-2011：推出國窖1573，重回白酒高端市場绿窿。
2001年挖息，公司推出國窖1573茅早，正式切入高端市場即粗，與瀘州老窖特曲雙品牌并行。2005年告傻，我國取消了酒類許可證限制几崔，白酒行業(yè)迎來了黃金發(fā)展期。2006年蝠题，瀘州老窖酒傳統(tǒng)釀制技藝入選“國家首批非物質文化遺產名錄”影塑，“國窖1573”被評為中國馳名商標；期間公司推出“柒泉模式”赊真，加緊市場開拓與產品推廣涝睁，帶動瀘州老窖業(yè)績節(jié)節(jié)攀升。
4）2012-2015：跟隨行業(yè)深度調整盒蚁，開始推行大單品戰(zhàn)略示祭。
2012年三公政策及塑化劑事件后，高端白酒需求萎靡陋晒，白酒行業(yè)進入深度調整期咽蚣，瀘州老窖也開啟了戰(zhàn)略調整。2015年開始萄窜，劉淼先生铃剔、林峰先生帶領公司整合優(yōu)質資源、梳理品牌體系查刻，開始實施大單品戰(zhàn)略键兜，重點發(fā)展國窖1573、百年老窖窖齡酒、瀘州老窖特曲普气、頭曲和二曲五大戰(zhàn)略單品谜疤，盈利出現(xiàn)強勢反彈勢頭。
5）2016-2020年：品牌戰(zhàn)略調整现诀，營收重回巔峰夷磕。
公司繼續(xù)深化品牌戰(zhàn)略改革，進行品牌瘦身仔沿，品牌戰(zhàn)略由“雙品牌坐桩、三品系、五大單品”逐步演變成為“雙品牌封锉、三品系爬蜜、大單品”。2017年假凿，瀘州老窖重回營業(yè)收入100億元的陣營垄窃，公司市值首次突破1,000億元。2020年10月番雀，瀘州老窖推出新的戰(zhàn)略品牌“高光”。
6）2021年至今：奮進凝聚創(chuàng)新力量抠偏，堅定復興發(fā)展目標阶押。
十四五期間，公司堅定“揚優(yōu)勢鞋剔、補短板脱刷、提質量、壯實力池躁、謀復興”的發(fā)展思路饮码，制定了十四五戰(zhàn)略規(guī)劃，以及重回白酒行業(yè)前三的目標褒选。
1.3 收入氏篇、業(yè)績穩(wěn)健成長，產品結構持續(xù)優(yōu)化
公司收入蹭睡、業(yè)績穩(wěn)健成長衍菱。
公司2021年實現(xiàn)總營收206.42億元（+23.96%），2015-2021年CAGR為20.04%肩豁；實現(xiàn)歸母凈利潤79.56億元（+32.47%）脊串，2015-2021年CAGR為32.46%。
公司業(yè)績增長清钥，主要得益于白酒消費升級背景下琼锋，核心大單品國窖1573穩(wěn)踞高端白酒陣營，全國化穩(wěn)步推進，公司產品結構不斷優(yōu)化缕坎。
2022H1怖侦，公司實現(xiàn)總營收116.64億元（+25.19%），實現(xiàn)歸母凈利潤55.32億元（+30.89%）念赶。
中高檔酒占比提升础钠，產品結構持續(xù)優(yōu)化。
2014-2021年叉谜，公司中高檔酒營收占酒類營收的比重由29.65%提升到90.12%拓酵，增幅達60.47pct，其他酒類營收占酒類營收比重逐漸下降缆乐，由70.35%下降到9.88%乱树。2014-2021年，公司白酒噸價由2.65萬元/噸增至26.23萬元/噸禽糊，CAGR為38.79%吆揖。
產品結構的持續(xù)優(yōu)化，拉高公司白酒產品的平均單價阔萧，提升公司的毛利率水平绳瓣。2022H1，公司中高檔酒營收占酒類營收的比重持續(xù)提升男梆，為89.81%（+0.43pct）嗡深。
2014年以來公司毛利率、凈利率持續(xù)提升贸卦。
2021年惋肾，公司毛利率/凈利率分別為85.70%/38.45%，同比分別+2.65/+2.67pct诊胞，較2014年分別+38.09/+20.33pct暖夭。毛利率提升主要由于中高檔酒營收占比的提升。
2020-2021年撵孤，公司中高檔酒毛利率均維持在90%以上迈着，而其他酒類的毛利率在40%-50%區(qū)間波動。產品結構的不斷優(yōu)化早直，有力提升了公司的總體盈利能力寥假。2022H1公司銷售毛利率為85.92%（+0.25pct），銷售凈利率為47.79%（+2.00pct）霞扬。
穩(wěn)步提升的凈利率拉升公司ROE糕韧。
公司ROE（攤薄）自2017年以來持續(xù)增長喻圃，2021年為28.37%（+2.34pct）萤彩，較2017年+11.51pct粪滤。2021年，公司總資產周轉率為0.53雀扶，總資產周轉率自2019年以來出現(xiàn)下降杖小，主要由于技改陸續(xù)完成后固定資產和基酒儲備增加。
2017-2021年公司權益乘數(shù)小幅增長夏握，由1.28增至1.53零破。公司ROE的穩(wěn)定增長主要來得益于凈利率穩(wěn)健增長。2022H1公司年化ROE（攤逼锪铡）為38.18%（+3.40pct）抠孤，主要得益于銷售凈利率同比提升2.00pct。
銷售費用率持續(xù)改善蜀短，管理及研發(fā)悠衔、財務費用率保持穩(wěn)定。
2014-2019年公司銷售費用率逐年上升趋奸，主要是由于廣告宣傳及市場拓展費用逐年增加锡褂。
2020年公司提出“精準營銷拓市場”，提高費用投放效率群鞭，疊加會計政策變更和疫情下推廣活動減少估褐，銷售費用率回落，2021年持續(xù)改善刃纽，為17.44%（-1.12pct）透劈。
2017年以來，公司管理及研發(fā)費用率處于5%-6%區(qū)間奇颠，財務費用率在-1%上下。2022H1放航，公司銷售/管理及研發(fā)/財務費用率為10.41%/5.29%/-1.09%烈拒，同比-2.29/+0.18/+0.28pct。
研發(fā)投入力度不斷增加广鳍，持續(xù)賦能產品升級荆几。
2019-2021年公司研發(fā)費用保持高增長態(tài)勢，同比分別+15.23%/+19.84%/+60.40%赊时，2021年公司研發(fā)費用為1.38億元吨铸。瀘州老窖在制曲、釀酒的信息化祖秒、自動化技改方面進行了大量探索诞吱，授權的發(fā)明專利和實用新型專利數(shù)百件；在行業(yè)中率先打造的“有機高粱種植基地”以及國家固態(tài)釀造工程技術研究中心竭缝、國家博士后工作站等科研平臺房维，持續(xù)賦能旗下產品創(chuàng)新升級沼瘫。2022H1，公司研發(fā)費用為0.74億元（+103.03%）疑惨。
1.4 瀘州市國資委為實控人房包，股權結構穩(wěn)定
瀘州市國資委為實控人，股權結構穩(wěn)定估掐。
根據公司公告他案，截至2021年末，公司總股本為14.65億股船酗，第一大股東為瀘州老窖集團有限責任公司质驻，持股比例為26.02%；第二大股東為瀘州市興瀘投資集團有限公司泰四，持股比例為24.99%零硫。公司實際控制人為瀘州市國資委，控制公司合計51.09%的股權兔页。
1.5 股權激勵激發(fā)核心員工動能
公司推行股權激勵萄蕾，激發(fā)核心員工動能。
2021年12月29日俄洞，公司公告限制性股票激勵方案以躯。
該方案授予的激勵對象包括公司董事、高管啄踊、中層管理人員忧设、核心骨干在內的不超過521人，標的股票為公司定向發(fā)行的A股股票颠通，授予總量約占授予前總股本的0.6031%址晕，解除限售需滿足凈資產年收益率不低于22%在內的多個條件。
本次方案授予的核心骨干人員共512人顿锰，其獲授予股票數(shù)量占總量的82.11%谨垃，激勵計劃覆蓋人員范圍廣泛。
2.高端白酒市場持續(xù)擴容硼控，光瓶酒消費升級加速
2.1 白酒行業(yè)：低端產能出清刘陶，持續(xù)消費升級
白酒行業(yè)進入擠壓式增長階段。
根據國家統(tǒng)計局數(shù)據牢撼，2021年全國規(guī)模以上白酒企業(yè)總產量716萬千升匙隔，同比微降0.60%。2016-2018年白酒行業(yè)實現(xiàn)低端產能出清熏版，2019-2021年白酒產量規(guī)姆自穑基本維持穩(wěn)定。
“集中度提高+消費升級”共促行業(yè)收入系亭、業(yè)績成長甜芭。
根據中國酒業(yè)協(xié)會數(shù)據匿贴，2021年我國規(guī)模以上白酒企業(yè)實現(xiàn)銷售收入6,033億元，同比增長18.60%霸臂；實現(xiàn)利潤總額1,702億元耗述，同比增長32.95%。
我們認為辈拔，白酒行業(yè)收入和利潤的較快增長妒彭，主要由于行業(yè)集中度提高，效益向優(yōu)勢產區(qū)和企業(yè)集中以及白酒品牌的持續(xù)高端化升級匙典。根據中國酒業(yè)協(xié)會數(shù)據幕笋，2021年規(guī)模以上白酒企業(yè)數(shù)量為965家，較2016年減少613家宜箩，白酒行業(yè)CR30營收占比達到50%以上椿笤。
各地白酒主流價格帶上移，白酒價升趨勢明顯题禀。
根據酒業(yè)家數(shù)據鞋诗，以河南省為例，河南省直面C端消費者渠道的白酒銷售價格迈嘹，過去集中在100-200元之間削彬，目前升級至200-300元間，未來可能提升至300-400元秀仲；安徽省主流白酒價格帶也持續(xù)提升融痛，由100元左右提升至200-300元價格帶。
政策支持白酒行業(yè)發(fā)展神僵。
2021年雁刷，中國酒業(yè)協(xié)會發(fā)布《中國酒業(yè)“十四五”發(fā)展指導意見》，其中指出在產業(yè)目標上保礼，預計2025年安券，中國酒類產業(yè)將實現(xiàn)釀酒總產量6,690萬千升，比“十三五”末增長23.9%氓英；銷售收入達14,180億元，增長69.8%鹦筹；實現(xiàn)利潤3,340億元铝阐，增長86.4%，年均遞增13.3%泌醋。
其中昂游，白酒產業(yè)2025年計劃產量800萬千升，比“十三五”末增長8.0%赌拒；銷售收入達9,500億元跳窖，增長62.8%祠裸；實現(xiàn)利潤2,700億元，增長70.3%职靴。
數(shù)字化技術為白酒企業(yè)賦能眶昵，促進市場規(guī)模穩(wěn)健發(fā)展。
數(shù)字經濟規(guī)模在我國持續(xù)擴大欲广，已逐漸成為驅動國家經濟增長的重要動力拔衙。
根據艾媒咨詢數(shù)據，2020年中國數(shù)字經濟總體規(guī)模已達41.4萬億元繁触，位居世界第二栓稻；2016-2020年數(shù)字經濟規(guī)模CAGR為16.6%，2020年占GDP比重38.6%句惯，較2016年的30.3%提高8.3pct土辩。
疫情反復促進了數(shù)字化渠道如電商、直播等滲透率進一步提高抢野，酒企通過建設數(shù)字化平臺拷淘、精準制定執(zhí)行各項措施，提高資源配置效率蒙保。
線上線下相結合辕棚，全渠道滿足消費者需求。
在企業(yè)的線上運營方面邓厕，數(shù)字技術促進白酒企業(yè)銷售與新零售相結合逝嚎，通過大數(shù)據收集、分析用戶數(shù)據详恼、改善服務質量补君、加強產業(yè)鏈的協(xié)調；線下運營中昧互，酒企門店可通過溯源技術提高信息可信度挽铁，并結合線上平臺實現(xiàn)精準營銷。
2.2 高端白酒行業(yè)：茅臺批價上行机凭，市場持續(xù)擴容
人均可支配收入提高和高端白酒潛在消費人群增加迟伤，推動高端白酒市場擴容。
2021年级衅，我國居民人均可支配收入達到3.51萬元/年娘型，同比增長9.1%，2013-2021年CAGR為8.5%笑诫。隨著我國人均可支配收入的提高铝矢，高端白酒潛在消費人群規(guī)模不斷增長。
根據招商銀行與貝恩公司發(fā)布的《2021中國私人財富報告》數(shù)據咽行，2020年跪消，中國高凈值人群（可投資資產超過1,000萬元的個人）數(shù)量達到262萬人衰惜，較2018年增加65萬人，CAGR由2016-2018年的12%升至2018-2020年的15%准魁。
我國高端白酒銷售規(guī)模不斷擴大挤夕，市占率不斷提高。
根據弗若斯特沙利文數(shù)據纷臊，我國高端白酒的市場份額已從2019年的26.9%增至2021年的35.5%椿访；同時，高端白酒銷售規(guī)模已達千億虑润，2029年有望突破1,600億元成玫。
高檔白酒價格增幅高于中低檔。
根據發(fā)改委數(shù)據拳喻，2015年至今36大中城市高檔白酒均價和中低檔白酒均價都出現(xiàn)了持續(xù)提升哭当，高檔白酒（500ml，52度）均價從2015年的842元提升到了2022年的1200元以上冗澈，中低檔白酒（500ml钦勘，52度）均價從158元提升到了180元左右，高檔白酒均價增幅顯著高于中低檔亚亲。
高端白酒競爭格局清晰彻采，“茅五瀘”品牌壁壘強。
“茅五瀘”是高端白酒行業(yè)公認的三大玩家捌归，根據微酒數(shù)據肛响，2020年三者在高端白酒市場的占有率分別為57%/30%/7%，CR3超過90%惜索，其品牌地位深入消費者心智特笋。
五糧液和瀘州老窖采取定價跟隨戰(zhàn)略，茅臺批價上行铡碧，為五糧液和瀘州老窖提價增加可行性嗦休。茅臺品牌力強大，份額領先愧蔬，當前53%vol/500ml的飛天茅臺批價接近3000元首捶。茅臺供應相對有限和高端酒需求的不斷擴容，推動茅臺批價不斷上行茴夯，拉高高端酒價格上限按冷，也為五糧液和瀘州老窖的提價增加可行性。
2.3 光瓶酒消費升級加速
光瓶酒市場規(guī)模988億元糯湃。根據云酒頭條數(shù)據，光瓶酒市場迅速擴張的席，近三年光瓶酒復合增速超過20%捧擂，2021年光瓶酒產值達到988億元准徘，市場規(guī)模持續(xù)擴大。
年輕群體白酒消費頻次增加艾遗，光瓶酒呈現(xiàn)向高線過渡勢頭洛退。根據益普索《2021中國白酒消費洞察報告》數(shù)據，在受調查者飲用白酒的頻率變化上杰标，33%的受調查者飲酒次數(shù)增加兵怯，而10%的受調查者飲酒次數(shù)減少。細分到各年齡段來看腔剂，25-29歲群體飲用頻率增加的人數(shù)占38%媒区，而飲用頻率減少的人數(shù)僅占7%。年輕群體飲酒頻次增加掸犬，他們對品質要求更高袜漩，有望進一步推動光瓶酒向高線過渡。
頭部酒企加碼高線光瓶酒湾碎，名酒基因加持宙攻，增長確定性強。頭部酒企品牌認知度高介褥、品質更有保障座掘，因此在高線光瓶酒市場競爭中處于優(yōu)勢地位。瀘州老窖柔滔、五糧液驳疚、山西汾酒等知名酒企均著手布局光瓶酒市場，密集實施調價喇纬、推新费罚、迭代升級等動作，借助其品牌勢能凯书、品質口碑以及市場資源滋池，打開高線光瓶酒市場。
3.國窖1573增長確定性強咬恨，黑蓋布局年輕群體
3.1 國窖1573品牌力突出茸暖，增長確定性強
國窖1573源自國寶窖池群，傳統(tǒng)技藝釀造邀漩。
國窖1573釀造自始建于明朝萬歷年間（即公元1573年）的“國寶窖池群”畦瞒，是中國白酒之鑒賞標準級酒品，采用瀘州老窖酒傳統(tǒng)技藝釀造绿踱，酒質無色透明冠秉，風味獨特。數(shù)量有限的百年窖池及多重復雜的工藝標準和要求，使得國窖1573產量有限视事、稀缺珍貴胆萧。
國窖1573穩(wěn)踞高端白酒價格帶，銷售規(guī)模增長確定性強俐东。
國窖1573品質和口碑出色跌穗，銷量持續(xù)增長，在高端白酒市場中穩(wěn)占一席之地虏辫，根據微酒數(shù)據蚌吸，2020年瀘州老窖在高端白酒市場的占有率為7%。
根據公司官微砌庄，2019年國窖1573終端銷售額突破百億羹唠。價格方面，2021年初至今鹤耍，國窖1573單瓶批價穩(wěn)定在920元附近肉迫，終端售價穩(wěn)踞千元價格帶。同時稿黄，高端白酒需求日益增長喊衫，國窖1753規(guī)模增長確定性進一步加強。
3.2 黑蓋睡谒，鎖定年輕消費群體
公司卡位千億光瓶酒市場湘搀，打造黑蓋核心大單品。瀘州老窖布局“塔基”光瓶酒業(yè)務榆墅，順勢推出黑蓋核心大單品渐仓。黑蓋定價98元/瓶，以“純糧固態(tài)發(fā)酵榨未、窖泥傳承技術悄慨、極簡環(huán)保理念”三大核心價值支撐，卡位千億光瓶酒市場收谭，鎖定百億大單品目標车管。
黑蓋鎖定年輕消費群體。黑蓋諧音“Hey Guy”旧败，有效傳達瀘州老窖黑蓋時尚化还桶、年輕化的品牌形象，更能打動年輕消費者暮孕。黑蓋定價進一步打開光瓶酒定價的天花板苛瞬，瀘州老窖品牌背書下產品性價比高，并通過精準的消費者培育與目標消費人群建立粘性鏈接十偶。
“數(shù)字營銷+消費培育+渠道運營”三管齊下菩鲜，構建消費新體驗园细。瀘州老窖黑蓋將構建起面向消費者的數(shù)字化營銷模式，在產品溯源接校、掃碼營銷珊肃、渠道管控等各方面對經銷商、BC兩端馅笙、業(yè)務團隊進行全面賦能；在精準化消費培育方面厉亏，公司將根據黑蓋品牌調性與消費者畫像從觸達董习、場景、社群爱只、體驗等各方面實現(xiàn)與黑蓋消費者的精準化運營皿淋；在體系化渠道運營方面，黑蓋作為瀘州老窖全新戰(zhàn)略單品恬试，將整合瀘州老窖全體系力量窝趣，確保每一瓶酒可視、可聽牧稳、可享茫绅，構建全新消費體驗。
3.3 技改助力產能擴張闰袒，基酒產咳综、儲能力進一步提升
窖池數(shù)量有限，高端酒產能受限悴觅。受限于工藝或者嚴格的自然條件限制霍执，大部分高端酒擴產難度較大，周期較長轰蜗。公司高端產品依賴明清古窖池删摸，有限的窖池數(shù)量影響國窖1573放量。截至2021年末自葡，公司設計產能為純糧固態(tài)基酒17萬噸攀誓，2020和2021年實際產能均達到17萬噸。
實行釀酒技改慨即，釋放高端酒產能型肥。2016年，瀘州老窖開啟了以產能擴建為目的的釀酒技改項目計劃蝠咆，該項目位于黃艤鎮(zhèn)踊东，共分為兩期，第一期已于2020年底完成刚操，第二期將于2025年完工闸翅。
該項目完成后，將形成年產優(yōu)質基酒10萬噸，曲藥10萬噸坚冀，儲酒能力30萬噸的現(xiàn)代化產業(yè)基地济赎。釀酒技改項目的主要目的是將原本生產中端產品基酒的老窖池置換出來，用于生產高端產品國窖1573基酒记某，以打開高端產品國窖1573的產量天花板司训。
智能釀造技改項目，進一步提升基酒產液南、儲能力壳猜。2022年7月16日，公司投資實施瀘州老窖智能釀造技改項目滑凉，總投資47.83億元忿震，該項目預計于2026年建成，建成后產能規(guī)模為年產基酒8萬噸二娄、基酒儲存能力10.4萬噸肚浴，此舉將進一步提升公司基酒產、儲能力苇恤，鞏固產能優(yōu)勢淡碟，實現(xiàn)公司高質量可持續(xù)發(fā)展。
并且供窝，該項目緊鄰黃艤釀酒生態(tài)園吻悍，可利用現(xiàn)有配套設施，通過生產工藝優(yōu)化徘伯、設備智能化提升囚上，實現(xiàn)生產資源利用效率的最大化。
高端產品產能進一步釋放就考。過去痰拢，產能瓶頸限制國窖1573的繼續(xù)放量。
公司高端產品的釀造工藝復雜贯卦，尤其對于老酒窖的依賴度較高资柔，而瀘州老窖百年以上的窖池僅有1,619口。公司的高端酒產能受到老窖池數(shù)量限制撵割，低于茅臺和五糧液贿堰。
釀酒技改項目已于2021年6月完成驗收，將支撐高端產品放量啡彬，為公司高端市場份額提高羹与、高端市場競爭力增強奠定基礎。
3.4 堅定貫徹“東進南圖”戰(zhàn)略庶灿，增長潛力充足
公司貫徹“東進南圖”戰(zhàn)略纵搁，持續(xù)全面推進全國化市場布局吃衅。
2021年，公司全面推進全國化市場布局和基地市場建設腾誉，加快華南地區(qū)的市場拓展速度徘层，“東進南圖”戰(zhàn)略得到重大突破。疫情期間利职，公司在全國范圍開展“百城融合”趣效，把100個城市作為未來的發(fā)展基地，開展市場拓展工作撼盈。
華東市場增速亮眼私舱。自公司實施華東市場的拓展戰(zhàn)略以來，華東市場發(fā)展迅速配昼，連續(xù)數(shù)年快速增長，公司產品在華東部分省份占有市場份額已相當可觀礁姿，且銷售規(guī)模及占比有望持續(xù)增長如癌。
精準營銷拓市場，精細管理增效益菱区。2020年顿墨，公司提出“精準營銷拓市場”，從精準定位绎瓣、精準傳播稼孤、精準布局、精準賦能和精準服務五個方面進行精準營銷堵忌。2021年持續(xù)貫徹這一方針扇述，全面展開由“渠道推動”向“消費驅動”的模式升級。同時杯道，按照“精細管理增效益”的發(fā)展要求匪煌，公司全面推進基礎管理提升，實現(xiàn)資源要素與業(yè)務動作高度匹配党巾，全面推進科學人才選育萎庭，實現(xiàn)人才建設全生命周期管理。
4.產品矩陣完備齿拂，管理層營銷力強
4.1 產品布局全價格帶驳规，品質加深護城河
公司產品矩陣完備。
瀘州老窖有著傳統(tǒng)五大戰(zhàn)略單品組成的金字塔形品牌結構：國窖1573是中國高端白酒代表品牌之一署海，是塔尖吗购；百年瀘州老窖窖齡酒、瀘州老窖特曲定位為商務與宴會用砸狞，組成塔柱巩搏；瀘州老窖頭曲和二曲覆蓋大眾市場昨登，構筑塔基。
公司后續(xù)又陸續(xù)推出創(chuàng)新品牌高光以及瀘州老窖1952贯底，最終形成現(xiàn)有的高端為主丰辣、次高端和高線光瓶酒為補充的完善品牌體系。
國窖1573定位高端挽后，拉升公司品牌站位滥港。
國窖1573，其名源自始建于公元1573年镇盛、連續(xù)使用至今440余年的1573國寶窖池群换蛔。國窖1573是公司最具知名度，也是最核心的大單品卜锡，代表產品有中國品味孽强、鴻運568、國寶紅等歉赴。
瀘州老窖特曲傳承經典氮妆。
瀘州老窖特曲是瀘州老窖旗下的經典產品，其突出特點是酒香濃郁柄午，回味綿長匹溪。1952年，瀘州老窖大曲酒（瀘州老窖特曲前身）在第一屆全國評酒會榮獲“國家名酒”稱號爽咒，位列“中國四大名酒”之一玩冷。瀘州老窖特曲如今已經發(fā)展到第10代，作為公司的常青樹產品炼幔，進一步筑牢公司產品金字塔的塔柱秋茫。
陳年老酒窖齡酒系列，定位次高端乃秀，瞄準商務用酒市場学辱。窖齡酒顧名思義，主打“窖齡”概念环形，“窖齡”指窖池連續(xù)使用的時間策泣。瀘州窖齡系列酒強調了窖香和曲香的展現(xiàn)，常見于商務宴飲抬吟，酒友聚會等場景萨咕。
瀘州老窖黑蓋，高線光瓶酒新勢力火本。瀘州老窖黑蓋危队，是瀘州老窖純糧固態(tài)發(fā)酵光瓶品類的主要產品之一，是公司發(fā)力光瓶酒市場的戰(zhàn)略大單品钙畔，建議零售價為98元/瓶茫陆。作為公司新晉的拳頭單品槽悼，瀘州老窖黑蓋定位于高品質光瓶酒，在產品標準和工藝上要求比普通光瓶酒更為嚴格毛围，在相似價位段更具競爭力页梁。
4.2 雙品牌、三主線布局已成
以三條核心為主線沸恤，品牌戰(zhàn)略逐步形成队淳。國窖1573、瀘州老窖系列以及大光瓶體系三條主線是公司品牌聚焦的核心真稚，分別對應不同的消費需求千雏。
2015年以來，公司積極進行品牌戰(zhàn)略調整农帝，整合優(yōu)質資源误目、梳理品牌體系，進行品牌的清洗和瘦身舆飒，形成了“雙品牌轴私、三品系、大單品”的品牌戰(zhàn)略秉扑。其中“雙品牌”指國窖1573和瀘州老窖2個品牌；“三品系”指國窖1573调限、瀘州老窖和創(chuàng)新酒3個系列舟陆。
十四五期間，雙品牌戰(zhàn)略穩(wěn)步推進耻矮。根據公司十四五規(guī)劃秦躯，公司將繼續(xù)聚焦核心單品，持續(xù)發(fā)力“雙品牌”建設裆装，提升國窖1573的高端品牌價值以及瀘州老窖名酒價值回歸踱承，牢牢把握消費升級、行業(yè)次高端和高端白酒擴容的發(fā)展紅利哨免。
立體化茎活、持續(xù)性的廣告宣傳，強化品牌形象琢唾。多年來载荔，瀘州老窖不斷通過全方位、立體化的廣告投放強化品牌形象采桃。2021年公司廣告宣傳費17.69億元懒熙，同比增長34.37%。在投放渠道上脂壁，線上（不含電視）囤乎、線下靡黑、電視廣告和其他渠道有機結合，推進品牌營銷和核心消費者圈層培育敢薄。
傳統(tǒng)渠道+新媒體并舉帽惠，實現(xiàn)廣告精準投放。傳統(tǒng)渠道上昭淋，公司多年持續(xù)在《天氣預報》亿隔、《焦點訪談》等黃金時段投放廣告，2019年起連續(xù)入選中央電視臺品牌強國工程墓枝，冬奧期間成為國家隊專用慶功酒乃蔬。新媒體渠道上，重點針對年輕群體容且，展開黑蓋等產品的線上營銷刁夺，在網絡發(fā)起“開黑蓋的100個理由”互動營銷，與年輕用戶互動和共鳴亮隙，品牌時尚元素不斷凸顯途凫。
4.3 轉型品牌專營模式，渠道日益扁平化
渠道模式轉向品牌專營溢吻，扁平化調整增強控盤能力维费。
2006年前后，瀘州老窖開啟了“柒泉模式”促王，通過給予經銷商股權激勵犀盟，實現(xiàn)核心經銷商與公司的深度綁定，快速打開市場空間蝇狼。
2012年三公政策及塑化劑事件后阅畴，白酒行業(yè)迎來調整期，柒泉模式對終端控制力較差的弊端顯露迅耘，甚至出現(xiàn)價格倒掛的現(xiàn)象贱枣，瀘州老窖的渠道模式向品牌專營轉變。
2015年開始颤专，公司大力進行渠道和銷售模式調整纽哥，渠道策略轉向更適合渠道下沉和大單品策略的“品牌專營”模式，銷售層級縮減衙猾，銷售人員數(shù)量大幅增加嘹挨。
在具體操作上：
1）2015年公司開始構建核心客戶聯(lián)盟，形成了3大核心戰(zhàn)略品牌全國核心市場控盤分利模式赁挚，縮減渠道層級逮弛，鞏固渠道利潤，推進雙“124”工程照腐，提高對終端網點的控制力鞋会。
2）2017年担灭，加快營銷組織體系由“垂直型”向“蜂窩狀扁平化”轉變，試點“阿米巴”模式填杀，強化價格塑造寓综、終端維護和生動化陳列等市場基礎工作，啟動大單品團購招商焦厘。
3）2019年以來耿堕，國窖1573堅定實施終端配額制和價格熔斷機制，渠道庫存持續(xù)優(yōu)化绽脏，完成由“費用推力”向“品牌拉力”的根本性轉變味廊。
4.4 管理團隊營銷力強、活力強
管理團隊營銷力強棠耕、富有活力余佛，核心骨干年輕化。公司領導團隊穩(wěn)定窍荧，公司管理層董事長劉淼先生和總經理林鋒先生均為營銷系統(tǒng)出身辉巡，公司管理團隊營銷力強大。公司勇于發(fā)掘培養(yǎng)蕊退、敢于啟用年輕骨干郊楣，瀘州老窖銷售有限公司黨委書記、總經理張彪先生瓤荔、常務副總經理董虎杰先生均系老窖體系80后干將净蚤。
現(xiàn)任管理層上任以來推行改革，成果顯著茉贡。2015年7月瀘州老窖管理層換屆塞栅，劉淼先生和林鋒先生上任伊始者铜，即在老窖內部推行全面改革腔丧，推進品牌“瘦身”工作，并實施大單品戰(zhàn)略绵颅，清理冗余品牌和產品曹胚，形成了當下瀘州老窖“雙品牌、三品類忙体、大單品”的戰(zhàn)略格局济谢，引領了公司2015年至今的高質量發(fā)展。
5.盈利預測及估值
5.1 盈利預測
瀘州老窖盈利預測的重點假設如下：
1.中高檔白酒：以國窖1573為核心的高端產品穩(wěn)踞高端價格帶怨级，受益于消費升級帶來的高端和次高端白酒市場的擴容情腥，公司中高檔白酒產量將保持穩(wěn)健增長。我們預計2022-2024年公司中高檔白酒收入增速分別為25%/22%/21%钮核。
2.其他酒類：瀘州老窖黑蓋定位為公司核心大單品辰张，主打光瓶酒市場形负，隨著瀘州老窖黑蓋逐步導入市場，其他酒類營收有望重回增長欢巡。我們預計2022-2024年公司其他酒類收入增速分別為5%/16%/21%瞒礼。
5.2 估值
公司是濃香白酒泰斗，國窖1573穩(wěn)踞中國三大高端白酒陣營致驶，卓越團隊能打勝仗芯勘，生產&渠道規(guī)模經濟，東進南圖戰(zhàn)略加速腺逛。
我們預計公司2022/2023/2024年歸母凈利潤分別為100.10/125.13/154.81億元荷愕，同比增長25.83%/25.00%/23.72%，對應9月28日PE 34/27/22倍（市值3,404億元）屉来。
6.風險提示
經濟超預期波動風險路翻、疫情反復風險、食品安全風險茄靠。
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